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中國貨幣政策

中國貨幣政策是中國貨幣當(dāng)局為了達(dá)到一定的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，而采取的管理和調(diào)節(jié)貨幣與信用的政策。它同樣由最終目標(biāo)、政策工具、操作指標(biāo)、中介目標(biāo)等因素構(gòu)成。中國的貨幣政策，隨中國的政策與發(fā)展實(shí)踐而不斷發(fā)展變化的，具有中國特色。貨幣政策最終目標(biāo)多偏重于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與穩(wěn)定物價(jià)的統(tǒng)一。貨幣政策操作工具主要有信貸計(jì)劃、中央銀行貸款、利率政策、存款準(zhǔn)備金等。貨幣政策操作指標(biāo)主要是專業(yè)銀行在中央銀行存款，以及基礎(chǔ)貨幣。貨幣政策中介目標(biāo)是控制現(xiàn)金、狹義貨幣(M1)、廣義貨幣(M2)和國家銀行貸款規(guī)模等一組指標(biāo)。[1]  

形成  

穩(wěn)健的貨幣政策是具有中國特色的一種提法，它講的是制定貨幣政策的指導(dǎo)思想和方針，它不同于經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書關(guān)于貨幣政策操作層面的提法(如“寬松的”、“中性的”或“緊縮的”貨幣政策)。穩(wěn)健的貨幣政策與穩(wěn)定幣值目標(biāo)相聯(lián)系，它包含既防止通貨緊縮又防止通貨膨脹兩方面的要求，它不妨礙根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)需要對(duì)貨幣政策實(shí)行或擴(kuò)張、或緊縮的操作。[2]  

背景  

主要有這樣幾方面：一是經(jīng)過90年代初的房地產(chǎn)和開發(fā)區(qū)熱，到1997、1998年，部分中小金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)問題已相當(dāng)突出，當(dāng)時(shí)中國政府和中國人民銀行面臨化解金融風(fēng)險(xiǎn)和防范出現(xiàn)新的更嚴(yán)重金融風(fēng)險(xiǎn)的重要任務(wù)；二是當(dāng)時(shí)盡管社會(huì)總需求不足的矛盾已經(jīng)暴露，但是最突出的還是結(jié)構(gòu)性問題，實(shí)際有效貸款需求不足；三是由于過去我們長(zhǎng)期實(shí)行以銀行間接融資為主的金融體制，企業(yè)高負(fù)債經(jīng)營，自有資金比例很低，再繼續(xù)大幅度增加貸款，不良貸款問題會(huì)更加突出；四是實(shí)行積極的財(cái)政政策本身包括了對(duì)貨幣政策的運(yùn)用，財(cái)政增發(fā)國債，銀行參與購買，其本身就包含了運(yùn)用貨幣政策支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)容。  

1998年以來實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策取得了巨大的成功。主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：一是貨幣信貸總量平穩(wěn)增長(zhǎng)。1998～2001年，廣義貨幣供應(yīng)量增幅基本控制在14%～15%之間，與過去一些年代貨幣和信貸大起大落相比，近幾年我們終于把貨幣信貸的增長(zhǎng)調(diào)控得比較平穩(wěn)了。二是信貸結(jié)構(gòu)有了大幅度的調(diào)整。在一系列信貸政策的推動(dòng)下，個(gè)人住房貸款、基礎(chǔ)設(shè)施貸款和農(nóng)業(yè)貸款比重大幅度上升，在當(dāng)年貸款新增額中上述三項(xiàng)貸款大體占七成，信貸結(jié)構(gòu)的這種調(diào)整有力促進(jìn)了國民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。三是保持了國內(nèi)金融穩(wěn)定和人民幣匯率的穩(wěn)定。1997年部分中小金融機(jī)構(gòu)開始出現(xiàn)支付問題，近幾年利用通貨緊縮時(shí)機(jī)增加再貸款，幫助地方政府關(guān)閉了部分中小金融機(jī)構(gòu)，保持了金融穩(wěn)定和社會(huì)穩(wěn)定。人民幣匯率穩(wěn)定不僅對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)作出了貢獻(xiàn)，也符合我國國家利益，這幾年國際收支平衡，國家外匯儲(chǔ)備持續(xù)增加。四是基本實(shí)現(xiàn)了貨幣政策由直接調(diào)控向間接調(diào)控的轉(zhuǎn)變。1998年1月1日取消貸款限額控制后的這幾年，公開市場(chǎng)操作實(shí)際成為貨幣政策日常操作的主要工具。  

實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策這幾年來，國民經(jīng)濟(jì)成功實(shí)現(xiàn)了低通脹、高增長(zhǎng)，國內(nèi)生產(chǎn)總值每年增長(zhǎng)基本保持在7%～8%，物價(jià)基本控制在零上下波動(dòng)。雖然我們還不能精確估計(jì)經(jīng)濟(jì)的低通脹、高增長(zhǎng)，貨幣政策在其中究竟起了多大作用，但是，這幾年經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長(zhǎng)和物價(jià)的持續(xù)平穩(wěn)，的確是與貨幣和信貸的持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)同時(shí)出現(xiàn)的?；仡櫧▏詠?包括改革開放以來)的歷史，我國經(jīng)濟(jì)多次出現(xiàn)過較大幅度的波動(dòng)，雖然每次原因都比較復(fù)雜，但每次經(jīng)濟(jì)波動(dòng)都同時(shí)伴隨著貨幣信貸的大幅度波動(dòng)，貨幣信貸的大幅度波動(dòng)無疑是經(jīng)濟(jì)大幅度波動(dòng)的重要條件。近幾年，貫徹穩(wěn)健貨幣政策方針，我們堅(jiān)定地將保持貨幣信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)作為重要目標(biāo)，在具體操作上，作出了巨大的努力。[2]  

第一部分貨幣信貸概況  

2006年上半年，我國國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)，貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)較快，信貸總量增加較多，金融運(yùn)行總體平穩(wěn)。  

一、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)較快  

2006年6月末，廣義貨幣供應(yīng)量M2余額32.3萬億元，同比增長(zhǎng)18.4%，增速比上年同期高2.8個(gè)百分點(diǎn)，比上年末高0.9個(gè)百分點(diǎn)。狹義貨幣供應(yīng)量M1余額11.2萬億元，同比增長(zhǎng)13.9%，增速比上年同期高2.7個(gè)百分點(diǎn)，比上年末高2.2個(gè)百分點(diǎn)。流通中現(xiàn)金MO余額2.3萬億元，同比增長(zhǎng)12.6%。上半年累計(jì)現(xiàn)金凈回籠563億元，同比少回籠57億元。2006年以來廣義貨幣供應(yīng)量高位運(yùn)行、狹義貨幣供應(yīng)量增速加快，使2005年出現(xiàn)的廣義貨幣供應(yīng)量與狹義貨幣供應(yīng)量增速之間差距加大的趨勢(shì)有所改觀。狹義貨幣供應(yīng)量增速加快的主要原因是受工業(yè)生產(chǎn)、固定資產(chǎn)投資擴(kuò)張的影響，企業(yè)對(duì)活期存款的需求有所上升。  

二、金融機(jī)構(gòu)存款穩(wěn)定增長(zhǎng)  

6月末，全部金融機(jī)構(gòu)（含外資金融機(jī)構(gòu)，下同）本外幣各項(xiàng)存款余額33.1萬億元，同比增長(zhǎng)17.2%，比年初增加3.3萬億元，同比多增6041億元。其中，人民幣各項(xiàng)存款余額31.8萬億元，同比增長(zhǎng)18.4%，比年初增加3.2萬億元，同比多增6324億元；外匯存款余額1610億美元，同比下降2.6%，比年初增加88億美元，同比少增17億美元。  

2006年以來，存款期限結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了活期存款增加較多、余額占比上升的特點(diǎn)，在一定程度上改變了2005年出現(xiàn)的存款定期化趨勢(shì)。  

6月末，人民幣企業(yè)存款余額10.4萬億元，同比增長(zhǎng)15%，比年初增加8052億元，同比多增2564億元；其中，企業(yè)活期存款同比多增2820億元，定期存款同比少增256億元。人民幣儲(chǔ)蓄存款余額15.5萬億元，同比增長(zhǎng)17.1%，比年初增加1.4萬億元，同比多增1169億元；其中，活期儲(chǔ)蓄存款同比多增1502億元，定期儲(chǔ)蓄存款同比少增333億元。6月末，財(cái)政存款余額1.24萬億元，同比增長(zhǎng)23.1%，比年初增加4375億元，同比多增558億元。  

三、金融機(jī)構(gòu)貸款增加較多  

6月末，全部金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款余額22.8萬億元，同比增長(zhǎng)14.3%，比年初增加2.2萬億元，同比多增6068.1億元。其中，人民幣貸款余額21.5萬億元，同比增長(zhǎng)15.2%，比年初增加2.2萬億元，同比多增7233億元。外匯貸款余額1577億美元，同比增長(zhǎng)5%，比年初增加75億美元，同比少增87億美元。  

2006年以來貸款增加較多的主要原因，一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較快，投資項(xiàng)目較多，對(duì)貸款的需求較為旺盛；二是國際收支不平衡矛盾持續(xù)積累、外匯大量流入導(dǎo)致流動(dòng)性充裕，給銀行擴(kuò)張信貸提供了資金條件；三是商業(yè)銀行在資本補(bǔ)充后更加注重提升資產(chǎn)收益和股東回報(bào)，通過擴(kuò)張貸款增加盈利的動(dòng)機(jī)增強(qiáng)。  

從投向上看，上半年企業(yè)用于流動(dòng)資金的人民幣短期貸款和票據(jù)融資合計(jì)增加1.14萬億元，同比多增3403億元。票據(jù)融資增加3421億元，同比多增913.2億元，其中二季度票據(jù)融資增加316.1億元。  

中長(zhǎng)期貸款增加1.02萬億元，同比多增3835億元，其中，基建貸款同比多增1553.7億元。上半年主要金融機(jī)構(gòu)（包括國有商業(yè)銀行、政策性銀行、股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行）人民幣中長(zhǎng)期貸款比年初增加9372.1億元，占全部金融機(jī)構(gòu)新增中長(zhǎng)期貸款的93.1%。新增中長(zhǎng)期貸款主要投向房地產(chǎn)業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)，制造業(yè)，電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等行業(yè)，投向上述行業(yè)的中長(zhǎng)期貸款比年初增加了6562億元。  

分機(jī)構(gòu)看，2006年上半年，除政策性銀行外，各類金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款均同比多增。四大國有商業(yè)銀行人民幣貸款增加9185.3億元，同比多增4082.5億元；股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)（包括農(nóng)村合作銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村信用社）分別增加4918億元、1641億元和3504億元，同比分別多增1724億元、745億元和587億元；政策性銀行人民幣貸款增加1444億元，同比少增274億元。  

四、基礎(chǔ)貨幣平穩(wěn)增長(zhǎng)  

6月末，基礎(chǔ)貨幣余額6.3萬億元，同比增長(zhǎng)10.0%，比年初下降1247億元，同比少下降246.3億元。6月末，金融機(jī)構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金率平均為3.1%，比上年同期低0.62個(gè)百分點(diǎn)。其中，四大國有商業(yè)銀行為2.5%，股份制商業(yè)銀行為4.2%，農(nóng)村信用社為5.7%。  

五、金融機(jī)構(gòu)貸款利率略有上升  

中國人民銀行對(duì)全國金融機(jī)構(gòu)2006年第二季度貸款利率浮動(dòng)情況的統(tǒng)計(jì)顯示，二季度金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的全部貸款中，實(shí)行下浮利率的貸款占比較一季度上升1.71個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)行基準(zhǔn)利率和上浮利率的貸款占比較一季度分別下降1.66和0.04個(gè)百分點(diǎn)。  

表1：2006年二季度各利率浮動(dòng)區(qū)間貸款占比表  

單位：%  

注：城鄉(xiāng)信用社浮動(dòng)區(qū)間為（2，2.3]  

數(shù)據(jù)來源：商業(yè)銀行貸款利率備案表  

受上調(diào)貸款基準(zhǔn)利率影響，商業(yè)銀行貸款利率略有上升。二季度，商業(yè)銀行人民幣1年期貸款加權(quán)平均利率為6.05%，為基準(zhǔn)利率的1.03倍，利率水平比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，固定利率貸款占比為85.16%，加權(quán)平均利率為6.05%，比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)；浮動(dòng)利率貸款占比為14.84%，加權(quán)平均利率為6.01%，比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。  

上半年，單筆金額在3000萬元以上的人民幣協(xié)議存款利率有所上升。其中，二季度61個(gè)月期協(xié)議存款加權(quán)平均利率為3.64%，比上季度下降0.07個(gè)百分點(diǎn)，比年初上升0.39個(gè)百分點(diǎn)；37個(gè)月期協(xié)議存款加權(quán)平均利率為3.73%，比上季度上升0.27個(gè)百分點(diǎn)，比年初上升0.66個(gè)百分點(diǎn)。  

受美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息、國際金融市場(chǎng)利率上升影響，境內(nèi)外幣貸款、大額存款利率水平繼續(xù)上升。6月份，3個(gè)月以內(nèi)美元大額存款（占金融機(jī)構(gòu)美元大額存款全部發(fā)生額的73%）加權(quán)平均利率為4.39%，比年初上升1.11個(gè)百分點(diǎn)；1年期固定利率美元貸款加權(quán)平均利率為6.35%，浮動(dòng)利率貸款加權(quán)平均利率為6.23%，分別比年初上升0.9和0.71個(gè)百分點(diǎn)。  

表2：2006年上半年大額美元存款與美元貸款平均利率表  

單位：%  

數(shù)據(jù)來源：商業(yè)銀行外幣利率備案表  

六、人民幣匯率彈性繼續(xù)增強(qiáng)  

上半年，人民幣匯率彈性繼續(xù)增強(qiáng)，與國際主要貨幣之間匯率聯(lián)動(dòng)關(guān)系明顯，市場(chǎng)供求的基礎(chǔ)性作用進(jìn)一步發(fā)揮。5、6月份受我國貿(mào)易順差數(shù)據(jù)和國際外匯市場(chǎng)主要貨幣走勢(shì)影響，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)在8元上下振蕩。6月30日，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)為7.9956元，上半年人民幣對(duì)美元累計(jì)升值0.94%。由于國際外匯市場(chǎng)歐元、日元對(duì)美元大幅升值，人民幣對(duì)歐元匯率有所貶值，對(duì)日元匯率升值幅度收窄，分別為貶值1.16%和升值5.17%。上半年，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)最高達(dá)7.9956元，最低為8.0705元；共有118個(gè)交易日，其中有66個(gè)交易日升值、52個(gè)交易日貶值，最大單日波動(dòng)幅度為0.21%；人民幣匯率日均波幅為35個(gè)基點(diǎn)，在匯改至2005年底日均波幅17個(gè)基點(diǎn)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步擴(kuò)大，人民幣匯率彈性繼續(xù)增強(qiáng)。6月末銀行間人民幣遠(yuǎn)期市場(chǎng)一年期合約報(bào)價(jià)為7.74元左右，貼水在2500點(diǎn)左右，基本穩(wěn)定在按利率平價(jià)計(jì)算的遠(yuǎn)期貼水附近。[3]  

經(jīng)驗(yàn)  

1998年以來實(shí)行穩(wěn)健貨幣政策的基本經(jīng)驗(yàn)主要有以下五點(diǎn)：  

第一，以穩(wěn)定幣值為目標(biāo)，正確處理防范金融風(fēng)險(xiǎn)與支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策是穩(wěn)定幣值的內(nèi)在要求。不論現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中貨幣形態(tài)發(fā)生多少變化，貨幣作為一般等價(jià)物與整個(gè)商品世界相對(duì)應(yīng)，因而貨幣增長(zhǎng)必須與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相適應(yīng)這一本質(zhì)關(guān)系不會(huì)改變。堅(jiān)持貨幣政策的穩(wěn)健原則還是我國和世界各國貨幣政策的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，這有大量的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)提供例證。  

以幣值穩(wěn)定為目標(biāo)，正確處理防范金融風(fēng)險(xiǎn)與支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系，要求我們?cè)谪泿耪卟僮鬟^程中既要注重穩(wěn)定，又要注重發(fā)展。發(fā)展是硬道理，要堅(jiān)持在金融和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，在強(qiáng)調(diào)金融和經(jīng)濟(jì)發(fā)展時(shí)，又要兼顧短期目標(biāo)和中長(zhǎng)期目標(biāo)，保持長(zhǎng)期穩(wěn)定。貨幣政策不能只有短期目標(biāo)而沒有中長(zhǎng)期目標(biāo)，支持短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不能以犧牲長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定為代價(jià)。  

以幣值穩(wěn)定為目標(biāo)，正確處理防范金融風(fēng)險(xiǎn)與支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系，還要求我們必須正確處理金融監(jiān)管與貨幣政策的關(guān)系。這方面在國外也有同樣的經(jīng)驗(yàn)。  

第二，從中國實(shí)際出發(fā)，確定貨幣政策中間目標(biāo)和操作目標(biāo)。中國貨幣政策的最終目標(biāo)，是保持幣值穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。幣值穩(wěn)定，應(yīng)該主要指實(shí)體經(jīng)濟(jì)價(jià)格的穩(wěn)定。對(duì)資產(chǎn)價(jià)格我們需要關(guān)注，但它不應(yīng)作為目標(biāo)。從中國的實(shí)踐來看，中國股票價(jià)格與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)經(jīng)常是非常不一致的。  

理論上，貨幣政策中間目標(biāo)強(qiáng)調(diào)的不外乎是中間目標(biāo)變量與最終目標(biāo)變量的相關(guān)性、中央銀行的可控性以及它的數(shù)據(jù)是否容易得到。關(guān)于中國的貨幣政策中間目標(biāo)，1997年以前意見基本統(tǒng)一，1998年開始有不同意見，到2000年時(shí)出現(xiàn)公開爭(zhēng)論。一方的觀點(diǎn)認(rèn)為，從1998年開始中國貨幣政策中間目標(biāo)就已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)槔剩粦?yīng)該是貨幣供應(yīng)量和貸款?，F(xiàn)在看來，這一看法尚難以經(jīng)受近幾年實(shí)踐的檢驗(yàn)。中國的金融市場(chǎng)不夠發(fā)達(dá)，長(zhǎng)期實(shí)行以銀行間接融資為主的金融體制，全社會(huì)金融資產(chǎn)的90%掌握在商業(yè)銀行手中，而商業(yè)銀行資產(chǎn)的70%以上是貸款，存款大于貸款，存貸款的利率都沒有市場(chǎng)化。雖然最近幾年貨幣市場(chǎng)發(fā)展十分迅速，中央銀行也已經(jīng)能夠有效地控制貨幣市場(chǎng)的利率，但是，貨幣市場(chǎng)利率對(duì)商業(yè)銀行存貸款的利率仍然沒有多大的影響。所以，從中國的實(shí)際來看，貨幣政策的利率傳導(dǎo)渠道是不夠暢通的，貨幣政策的傳導(dǎo)渠道主要還是信貸渠道。據(jù)此，貨幣政策操作目標(biāo)應(yīng)主要是商業(yè)銀行的超額儲(chǔ)備水平。  

根據(jù)80年代和90年代的經(jīng)驗(yàn)，M1和工業(yè)生產(chǎn)是高度相關(guān)的，而工業(yè)生產(chǎn)又是與物價(jià)高度相關(guān)的。近幾年M1與工業(yè)生產(chǎn)的相關(guān)性減弱了，主要原因是由于Ml的統(tǒng)計(jì)方法存在偏差而使M1的統(tǒng)計(jì)準(zhǔn)確性出現(xiàn)問題。由于中國投資者對(duì)股市有特別的熱情，而新股申購又要凍結(jié)資金，所以月底如有新股發(fā)行，大量的存款就由商業(yè)銀行轉(zhuǎn)到了證券公司的賬戶上，證券公司再回存商業(yè)銀行表現(xiàn)為同業(yè)存款。存款在極短時(shí)間內(nèi)的這種轉(zhuǎn)移，本來不應(yīng)改變其資金性質(zhì)，它應(yīng)列入貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)，但是實(shí)際上這部分存款一直未列入貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)。經(jīng)過三年努力，人民銀行有關(guān)部門于2001年上半年終于將M2的統(tǒng)計(jì)口徑改了過來。但是，M1的統(tǒng)計(jì)口徑至今還沒有改，因此M1的統(tǒng)計(jì)仍是不準(zhǔn)確的。2006年3月份M1增長(zhǎng)10．1%，4月份增長(zhǎng)11．5%，5月份跳高到14．6%，不是決定貨幣供應(yīng)的因素(如信貸、外匯占款、債券投資等)有了什么突然變化，而是新股發(fā)行辦法由申購改為配售，干擾因素消失，M1統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)自動(dòng)回歸原位。  

我們的基本結(jié)論是，貨幣政策中間目標(biāo)與一個(gè)國家的金融結(jié)構(gòu)和貨幣市場(chǎng)狀況是緊密相關(guān)的。中國的貨幣政策中間目標(biāo)要符合中國金融結(jié)構(gòu)和貨幣市場(chǎng)發(fā)展實(shí)際。在討論我國貨幣政策中間目標(biāo)時(shí)，不少論者喜歡引用美國的做法和美國學(xué)者的說法。美國當(dāng)時(shí)究竟是在什么樣的情況下放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)的呢?當(dāng)時(shí)在美國，主要是由于共同基金的快速發(fā)展，銀行資產(chǎn)在全社會(huì)金融資產(chǎn)中的比重急劇下降，結(jié)果反映到以銀行概覽為基礎(chǔ)的貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)覆蓋面大大縮小，貨幣供應(yīng)量與貨幣政策最終目標(biāo)變量之間的相關(guān)性自然大大下降了。在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)是可以理解的。但是，中國的情況不是這樣。中國商業(yè)銀行資產(chǎn)占全社會(huì)金融資產(chǎn)的比重很高，貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)還很有意義。我們必須從中國的實(shí)際情況出發(fā)來確定中國的貨幣政策中間目標(biāo)。  

第三，在發(fā)展貨幣市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，推進(jìn)貨幣政策工具的改革。貨幣政策工具改革的方向，是由直接調(diào)控向間接調(diào)控轉(zhuǎn)變。其目的是將配置金融資源的主動(dòng)權(quán)更多地交給市場(chǎng)，以便充分調(diào)動(dòng)市場(chǎng)主體的積極性，去發(fā)展中國的金融和經(jīng)濟(jì)。貨幣政策工具改革的基礎(chǔ)是貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，而貨幣市場(chǎng)發(fā)展的前提條件是利率市場(chǎng)化。這幾年我們整體推進(jìn)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展、利率市場(chǎng)化和貨幣政策工具的改革，取得了很大的成功。貨幣市場(chǎng)特別是債券市場(chǎng)發(fā)展很快，利率市場(chǎng)化已經(jīng)取得了大面積的進(jìn)步，貨幣政策工具改革使公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作成為主要的貨幣政策工具，這些都是近幾年所取得的貨幣政策改革最重要成果的一部分。  

第四，搞好貨幣政策與財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策、收入政策的協(xié)調(diào)配合。在實(shí)施積極的財(cái)政政策之初，曾經(jīng)有很多人擔(dān)心，如果出現(xiàn)貨幣政策操作不當(dāng)，可能會(huì)抵消積極財(cái)政政策的作用。近幾年，我們?cè)谪泿耪卟僮髦?，時(shí)刻注意防止出現(xiàn)這種擠出效應(yīng)，特別注意及時(shí)增加和保持商業(yè)銀行適度流動(dòng)性水平，讓他們?cè)趨⑴c購買財(cái)政部國債后，仍然有充足的資金用于增加貸款。商業(yè)銀行貸款這幾年基本平穩(wěn)，并沒有減少。公開市場(chǎng)操作促進(jìn)了債券市場(chǎng)的發(fā)展和利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，國債發(fā)行成本大幅度降低。1997年10年期固定國債利率為11．83%，而7年期固定國債利率已降到2%。貨幣政策支持產(chǎn)業(yè)政策，主要是通過信貸政策支持有市場(chǎng)、有效益企業(yè)的發(fā)展，以及淘汰落后生產(chǎn)工藝和嚴(yán)重污染企業(yè)。貨幣政策與收入政策的協(xié)調(diào)配合，主要是支持下崗工人再就業(yè)和農(nóng)村扶貧以及發(fā)放貧困學(xué)生助學(xué)貸款等，這些政策措施都發(fā)揮了重要作用。  

第五，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)開放的需要，搞好內(nèi)部與外部的平衡。我們有效地控制住了短期投機(jī)資本的沖擊，由此我們?nèi)〉昧嗽诶收吆蛥R率政策方面的主動(dòng)權(quán)。由于把國際短期投機(jī)資本擋在了國門之外，因此我們躲過了亞洲金融危機(jī)這一場(chǎng)劫難。我們一直堅(jiān)持對(duì)境內(nèi)小額外幣存款利率實(shí)行國家控制。當(dāng)初在確定這個(gè)原則時(shí)，也有過不同的意見，但是我們?cè)谧屑?xì)評(píng)估了境內(nèi)外幣利率對(duì)人民幣利率和匯率可能會(huì)產(chǎn)生較大影響之后，還是決定對(duì)境內(nèi)小額外幣利率實(shí)行了控制。最近幾年，在世界經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)出現(xiàn)大幅度波動(dòng)的情況下，我們成功保持了中國貨幣政策特別是利率政策的獨(dú)立性。當(dāng)美國面對(duì)通貨膨脹壓力六次加息時(shí)，我們始終保持減息政策不動(dòng)搖。實(shí)踐證明，這是正確的。它適應(yīng)了中國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的需要，有力支持了國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，支持了人民幣匯率的穩(wěn)定和國際收支平衡。[2]  

其它相關(guān)  

政策工具  

公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)  

存款準(zhǔn)備金  

中央銀行貸款  

利率政策  

常備借貸便利  

新挑戰(zhàn)  

中國貨幣政策取得了舉世矚目的成功。但是，社會(huì)上對(duì)貨幣政策的議論開始比較多起來。這不是貨幣政策整體上出了什么問題，整體上我們沒有出問題。在過去幾年貨幣和信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，2006年貨幣信貸仍然保持了平穩(wěn)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。到5月份，全部金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款比2005年同期多增加近700億元，廣義貨幣和狹義貨幣分別增長(zhǎng)14%和14．6%，貨幣和信貸增長(zhǎng)總量基本適度?？偭坎痪o，但是結(jié)構(gòu)性矛盾是客觀存在的，并且一定程度上還比較突出。主要表現(xiàn)是存在中小企業(yè)貸款難、農(nóng)民貸款難以及縣域金融萎縮問題。這是貨幣政策正面臨的一項(xiàng)挑戰(zhàn)。從發(fā)展趨勢(shì)看，這些資金結(jié)構(gòu)性矛盾問題如不能得到及時(shí)有效的解決，未來也可能轉(zhuǎn)化為總量不足的問題。已開始出現(xiàn)某種信貸緊縮的苗頭。我們費(fèi)了很大的力氣才保持了貸款總量的平穩(wěn)增長(zhǎng)，但國有商業(yè)銀行貸款增幅和份額仍出現(xiàn)持續(xù)下降。雖然這幾年其他非國有商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)貸款不斷增加，補(bǔ)充了國有商業(yè)銀行下降的部分，但是從趨勢(shì)看，由于非國有商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)持續(xù)多增加貸款將受到資本充足率的限制，它們的貸款很可能也難以持續(xù)較大幅度增長(zhǎng)。這是貨幣政策將要面臨的一項(xiàng)挑戰(zhàn)。  

資金結(jié)構(gòu)性矛盾突出的原因，一是由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變動(dòng)。由于市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生了根本變化和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，相當(dāng)一部分中小企業(yè)經(jīng)營比較困難，貸款有效需求不足，同時(shí)中小企業(yè)本身存在很多不足和整個(gè)社會(huì)信用環(huán)境不夠健全，使商業(yè)銀行增加對(duì)中小企業(yè)的貸款也比較困難。二是由于金融體制發(fā)生了變動(dòng)。最近幾年占?jí)艛嗟匚坏膰猩虡I(yè)銀行為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，紛紛加強(qiáng)了集中化管理，上收貸款權(quán)，結(jié)果限制了其分支行發(fā)放貸款的積極性。從國有商業(yè)銀行角度看，這是必要的，否則無法提高內(nèi)控水平。但是在國有商業(yè)銀行在縣域經(jīng)濟(jì)范圍減少貸款的同時(shí)，又沒有新的其他金融機(jī)構(gòu)補(bǔ)充進(jìn)去，結(jié)果就形成了相當(dāng)一部分縣域經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)金融服務(wù)嚴(yán)重不足。資金結(jié)構(gòu)性矛盾很大程度上是新形勢(shì)下中國商業(yè)銀行體系嚴(yán)重不合理的反映。  

為了解決資金結(jié)構(gòu)性矛盾，人民銀行一直在研究如何突破現(xiàn)行體制的限制，采取一些支持中小企業(yè)發(fā)展的措施。正在擬定的一項(xiàng)關(guān)于支持中小企業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見中，擬對(duì)商業(yè)銀行提出一些具體要求：如各國有商業(yè)銀行的各級(jí)分支機(jī)構(gòu)都要設(shè)立專門為中小企業(yè)服務(wù)的部門，各行要適當(dāng)下放流動(dòng)資金貸款權(quán)，要建立適合中小企業(yè)特點(diǎn)的信用評(píng)級(jí)制度和授信制度，允許商業(yè)銀行對(duì)符合條件的中小企業(yè)發(fā)放信用貸款，適當(dāng)擴(kuò)大對(duì)中小企業(yè)貸款的利率浮動(dòng)幅度，健全商業(yè)銀行增加貸款的約束和激勵(lì)機(jī)制，提倡信貸創(chuàng)新，等等。現(xiàn)行商業(yè)銀行體制與服務(wù)于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間存在一定的矛盾。解決這個(gè)問題的根本辦法是要建立符合中國實(shí)際的商業(yè)銀行體系，即大力發(fā)展為地方經(jīng)濟(jì)服務(wù)的中小商業(yè)銀行。中國大多數(shù)經(jīng)濟(jì)比較活躍的縣都應(yīng)該有一家地方性商業(yè)銀行，這樣才能有效解決縣域金融服務(wù)不足的問題。與此同時(shí)，還要努力推進(jìn)投融資體制改革，發(fā)展資本市場(chǎng)，擴(kuò)大直接融資渠道，改變國民儲(chǔ)蓄大部分進(jìn)入商業(yè)銀行、經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)商業(yè)銀行貸款依賴過大的問題。資本市場(chǎng)的含義是非常廣泛的，但是過去很長(zhǎng)一段時(shí)間我們只強(qiáng)調(diào)股票市場(chǎng)。其實(shí)，作為資本市場(chǎng)重要組成部分的債券市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿κ窍喈?dāng)大的。全球統(tǒng)計(jì)，債券存量與國內(nèi)生產(chǎn)總值之比為95%，而我國不到30%。非公開的股本市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿σ埠艽?，這方面我們也有很多工作可做。  

中國已經(jīng)加入了世界貿(mào)易組織。盡管我們正式加入的時(shí)間才半年，但是我們已經(jīng)感覺到它帶來的沖擊是非常大的。在前面總結(jié)過去幾年貨幣政策基本經(jīng)驗(yàn)時(shí)，我們談到其中重要一條是正確處理了獨(dú)立的貨幣政策、匯率政策和資本項(xiàng)目管理三者的關(guān)系，從而成功實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部與外部的雙重平衡。具體來講，就是選擇性地管住了資本項(xiàng)目，進(jìn)而實(shí)行了有利于中國國家利益和外國投資者利益的利率及匯率政策。簡(jiǎn)言之，就是有限度地實(shí)行了內(nèi)外金融市場(chǎng)的分割。但是，在加入世界貿(mào)易組織以后，這種內(nèi)外分割的有效性，將會(huì)隨時(shí)間的推移大打折扣。我們必須清醒地認(rèn)識(shí)到，來自內(nèi)部的危機(jī)沖擊與來自外部的危機(jī)沖擊，其結(jié)果是不大一樣的。來自內(nèi)部的危機(jī)沖擊，我們可以控制，對(duì)通貨膨脹我們有辦法治理；但來自外部的危機(jī)沖擊，直接結(jié)果是國民財(cái)富的大量流失，進(jìn)一步則可能造成貨幣危機(jī)。這方面世界上不乏例證。這是中國貨幣政策未來將面臨的挑戰(zhàn)，與前面提到的挑戰(zhàn)相比是更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。與此相聯(lián)系的是人民幣匯率制度。我們需要總結(jié)1994年以來外匯體制改革的成功經(jīng)驗(yàn)和改革開放以來我們?cè)诠芾碣Y本項(xiàng)目方面的成功經(jīng)驗(yàn)，以使中國在未來更為開放條件下保持金融和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。中國經(jīng)濟(jì)和金融要在穩(wěn)定中發(fā)展，要正確處理好穩(wěn)定與發(fā)展的關(guān)系。中國金融和經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定，對(duì)整個(gè)世界都沒有好處。[3]  

2019新趨勢(shì)  

預(yù)計(jì)2019年中國國內(nèi)的通脹率將出現(xiàn)明顯反彈，因此2019年央行貨幣政策應(yīng)該是平穩(wěn)偏緊的取向，而且很可能在第四季度采取加息措施。而對(duì)于刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求，則可以用財(cái)政政策加以彌補(bǔ)，目前中國在財(cái)政政策領(lǐng)域大有可以作為的空間。  

新型貨幣政策  

央行副行長(zhǎng)潘功勝昨日在國新辦舉辦的國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上表示，新型貨幣政策工具和存款準(zhǔn)備金率（下稱存準(zhǔn)率）之間不是一種取代和被取代的關(guān)系。他透露，今年將有序提高個(gè)人資本項(xiàng)下的交易可兌換程度，推出合格的境內(nèi)個(gè)人投資者試點(diǎn)。  

潘功勝稱，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議通過了《存款保險(xiǎn)制度實(shí)施方案》、《存款保險(xiǎn)條例（征求意見稿）》，向社會(huì)公開征求意見工作已經(jīng)圓滿完成，制度出臺(tái)前的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作已經(jīng)就緒。中國存款保險(xiǎn)制度的核心要素就是實(shí)行強(qiáng)制保險(xiǎn)，所有的存款類金融機(jī)構(gòu)都必須加入存款保險(xiǎn)制度。  

潘功勝指出，2019年，央行將推動(dòng)有關(guān)金融改革，重點(diǎn)有下面幾個(gè)方面：  

一是加快推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革。適時(shí)推出面向企業(yè)和個(gè)人的大額存單，擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)負(fù)債產(chǎn)品和市場(chǎng)化定價(jià)范圍，加強(qiáng)金融市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率體系建設(shè)，完善市場(chǎng)化利率體系和利率傳導(dǎo)機(jī)制。同時(shí)健全中央銀行利率調(diào)控體系，增強(qiáng)中央銀行利率調(diào)控的能力和宏觀調(diào)控的有效性。  

二是進(jìn)一步完善人民幣匯率市場(chǎng)化形成機(jī)制。今年將繼續(xù)加大市場(chǎng)供求決定的力度，增強(qiáng)人民幣匯率浮動(dòng)彈性。  

三是穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目的可兌換。包括有序提高個(gè)人資本項(xiàng)下的交易可兌換程度，推出合格的境內(nèi)個(gè)人投資者試點(diǎn)，建立宏觀審慎框架下的外債管理制度，健全全國統(tǒng)一聯(lián)網(wǎng)管理的跨境資本流動(dòng)監(jiān)測(cè)體系等。  

四是落實(shí)政策性金融機(jī)構(gòu)改革方案。潘功勝稱，農(nóng)發(fā)行的改革方案國務(wù)院已經(jīng)批準(zhǔn)了。開發(fā)銀行和進(jìn)出口銀行改革方案也會(huì)很快獲得中央和國務(wù)院的批準(zhǔn)。同時(shí)，央行將繼續(xù)鼓勵(lì)金融市場(chǎng)創(chuàng)新，完善互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的政策措施、監(jiān)管框架和機(jī)制，完善金融風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)預(yù)警和處置體系等等。  

大事記  

2019年第一季度  

1月21日，中國人民銀行與瑞士國家銀行簽署合作備忘錄，就在瑞士建立人民幣清算安排有關(guān)事宜達(dá)成一致，并同意將人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）試點(diǎn)地區(qū)擴(kuò)大到瑞士，投資額度為500億元人民幣。  

1月22日，中國人民銀行與中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)聯(lián)合發(fā)布2019年第3號(hào)公告，允許保險(xiǎn)公司在全國銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行資本補(bǔ)充債券。  

1月28日，中國人民銀行向全國人大財(cái)經(jīng)委員會(huì)匯報(bào)2014年貨幣政策執(zhí)行情況。  

2月5日，中國人民銀行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，為進(jìn)一步增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)支持結(jié)構(gòu)調(diào)整的能力，加大對(duì)小微企業(yè)、“三農(nóng)”以及重大水利工程建設(shè)的支持力度，對(duì)小微企業(yè)貸款占比達(dá)到定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率4個(gè)百分點(diǎn)。  

2月6日，中國人民銀行印發(fā)《關(guān)于在全國開展分支機(jī)構(gòu)常備借貸便利操作的通知》（銀發(fā)[2019]43號(hào)）和《關(guān)于印發(fā)〈中國人民銀行再貸款與常備借貸便利抵押品指引（試行）〉的通知》（銀發(fā)[2019]42號(hào)），在前期10?。ㄊ校┓种C(jī)構(gòu)試行常備借貸便利操作的基礎(chǔ)上，在全國推廣分支機(jī)構(gòu)常備借貸便利，完善中央銀行對(duì)中小金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持的渠道。  

2月10日，發(fā)布《2014年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》。  

3月1日，中國人民銀行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。其中，金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至5.35%;一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至2.5%，同時(shí)結(jié)合推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的1.2倍調(diào)整為1.3倍;其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率及個(gè)人住房公積金存貸款利率相應(yīng)調(diào)整。  

3月18日，中國人民銀行與蘇里南中央銀行簽署了規(guī)模為10億元人民幣/5.2億蘇里南元的雙邊本幣互換協(xié)議。  

3月20日，國務(wù)院批復(fù)同意《國家開發(fā)銀行深化改革方案》和《中國進(jìn)出口銀行改革實(shí)施總體方案》，要求中國人民銀行會(huì)同有關(guān)單位按照方案要求和職責(zé)分工認(rèn)真組織實(shí)施。  

3月25日，中國人民銀行與亞美尼亞中央銀行簽署了規(guī)模為10億元人民幣/770億亞美尼亞德拉姆的雙邊本幣互換協(xié)議。  

3月26日，中國人民銀行發(fā)布2019年第7號(hào)公告，簡(jiǎn)化信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行管理流程，提高發(fā)行管理效率和透明度，促進(jìn)受托機(jī)構(gòu)與發(fā)起機(jī)構(gòu)提高信息披露質(zhì)量，切實(shí)保護(hù)投資人合法權(quán)益，推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)健康發(fā)展。  

3月30日，為進(jìn)一步完善個(gè)人住房信貸政策，支持居民自住和改善性住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，中國人民銀行、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于個(gè)人住房貸款政策有關(guān)問題的通知》（銀發(fā)[2019]98號(hào)）。  

3月30日，中國人民銀行與澳大利亞儲(chǔ)備銀行續(xù)簽了規(guī)模為2000億元人民幣/400億澳大利亞元的雙邊本幣互換協(xié)議。  

3月31日，中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)召開2019年第一季度例會(huì)。  

3月31日，《存款保險(xiǎn)條例》公布，自2019年5月1日起施行。[4]

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