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名詞解釋

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期貨合約

期貨合約是買方同意在一段指定時間之后按特定價格接收某種資產(chǎn)，賣方同意在一段指定時間之后按特定價格交付某種資產(chǎn)的協(xié)議。雙方同意將來交易時使用的價格稱為期貨價格。雙方將來必須進(jìn)行交易的指定R期稱為結(jié)算日或交割日。雙方同意交換的資產(chǎn)稱為“標(biāo)的”。如果投資者通過買入期貨合約（即同意在將來日期買入）在市場上取得一個頭寸，稱多頭頭寸或在期貨上做多。相反，如果投資者取得的頭寸是賣出期貨合約（即承擔(dān)將來賣出的合約責(zé)任），稱空頭頭寸或在期貨上做空。  

概念  

期貨合約是由交易所設(shè)計，經(jīng)國家監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批上市的標(biāo)準(zhǔn)化的合約。期貨合約的持有者可借交收現(xiàn)貨或進(jìn)行對沖交易來履行或解除合約義務(wù)。  

期貨合約是指由期貨交易所統(tǒng)一制定的、規(guī)定在將來某一特定的時間和地點(diǎn)交割一定數(shù)量和質(zhì)量商品的標(biāo)準(zhǔn)化合約。它是期貨交易的對象，期貨交易參與者正是通過在期貨交易所買賣期貨合約，轉(zhuǎn)移價格風(fēng)險，獲取風(fēng)險收益。期貨合約是在現(xiàn)貨合同和現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合約的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，但它們最本質(zhì)的區(qū)別在于期貨合約條款的標(biāo)準(zhǔn)化。在期貨市場交易的期貨合約，其標(biāo)的物的數(shù)量、質(zhì)量等級和交割等級及替代品升貼水標(biāo)準(zhǔn)、交割地點(diǎn)、交割月份等條款都是標(biāo)準(zhǔn)化的，使期貨合約具有普遍性特征。期貨合約中，只有期貨價格是唯一變量，在交易所以公開競價方式產(chǎn)生。  

條款  

數(shù)量和單位條款  

每種商品的期貨合約規(guī)定了統(tǒng)一的、標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)量  

合約表格  

合約表格  

和數(shù)量單位，統(tǒng)稱“交易單位”。例如，美國芝加哥期貨交易所規(guī)定小麥期貨合約的交易單位為5000蒲式耳（每蒲式耳小麥約為27.24公斤），每張小麥期貨合約都是如此。如果交易者在該交易所買進(jìn)一張（也稱一手）小麥期貨合約，就意味著在合約到期日需買進(jìn)5000蒲式耳小麥。  

質(zhì)量和等級條款  

商品期貨合約規(guī)定了統(tǒng)一的、標(biāo)準(zhǔn)化的質(zhì)量等級，一般采用被國際上普遍認(rèn)可的商品質(zhì)量等級標(biāo)準(zhǔn)。例如，由于我國黃豆在國際貿(mào)易中所占的比例比較大，所以在日本名古屋谷物交易所就以我國產(chǎn)黃豆為該交易所黃豆質(zhì)量等級的標(biāo)準(zhǔn)品。  

交易時間條款  

期貨合約的交易時間是固定的。每個交易所對交易時間都有嚴(yán)格規(guī)定。一般每周營業(yè)5天，周六、周日及國家法定節(jié)、假日休息。一般每個交易日分為兩盤，即上午盤和下午盤，上午盤為9:00-11:30，下午盤為1:30-3:00。  

報價單位條款  

報價單位是指在公開競價過程中對期貨合約報價所使用的單位，即每計量單位的貨幣價格。國內(nèi)陰極銅、白糖、大豆等期貨合約的報價單位以元（人民幣）/噸表示。  

合約名稱條款  

合約名稱需注明該合約的品種名稱及其上市交易所名稱。以鄭州商品交易所白糖合約為例，合約名稱為“鄭州商品交易所白糖期貨合約”，合約名稱應(yīng)簡潔明了，同時要避免混淆。  

交割地點(diǎn)條款  

期貨合約為期貨交易的實物交割指定了標(biāo)準(zhǔn)化的、統(tǒng)一的實物商品的交割倉庫，以保證實物交割的正常進(jìn)行。  

交割期條款  

商品期貨合約對進(jìn)行實物交割的月份作了規(guī)定，一般規(guī)定幾個交割月份，由交易者自行選擇。例如．美國芝加哥期貨交易所為小麥期貨合約規(guī)定的交割月份就有7月、9月  

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、12月，以及下一年的3月和5月，交易者可自行選擇交易月份進(jìn)行交易。如果交易者買進(jìn)7月份的合約，要么7月前平倉了結(jié)交易，要么7月份進(jìn)行實物交割。  

最小變動價位條款  

指期貨交易時買賣雙方報價所允許的最小變動幅度，每次報價時價格的變動必須是這個最小變動價位的整數(shù)倍。  

每日價格最大波動幅度限制條款  

指交易日期貨合約的成交價格不能高于或低于該合約上一交易日結(jié)算價的一定幅度。達(dá)到該幅度則暫停該合約的交易。例如．芝加哥期貨交易所小麥合約的每日價格最大波動幅度為每蒲式耳不高于或不低于上一交易日結(jié)算價20美分（每張合約為1000美元）。  

最后交易日條款  

指期貨合約停止買賣的最后截止日期。每種期貨合約都有一定的月份限制，到了合約月份的一定日期，就要停止合約的買賣，準(zhǔn)備進(jìn)行實物交割。例如、芝加哥期貨交易所規(guī)定，玉米，大豆、豆粕，豆油、小麥期貨的最后交易日為交割月最后營業(yè)日往回數(shù)的第七個營業(yè)日。  

其它  

期貨合約還包括交割方式、違約及違約處罰等條款。  

期貨上市品種，指期貨合約交易的標(biāo)的物，如合約所代人的玉米、銅、石油等。并不是所有的商品都適合做期貨交易、在眾多的實物商品中，一般而言只有具備下列屬性的商品才能作為期貨合約的上市品種：  

期貨合約  

期貨合約  

一是價格波動大。只有商品的價格波動較大，意圖回避價格風(fēng)險的交易者才需要利用遠(yuǎn)期價格先把價格確定下來。如果商品價格基本不變，比如商品實行的是壟斷價格或計劃價格。商品經(jīng)營者就沒有必要利用期貨交易固定價格或鎖定成本。  

二是供需量大。期貨市場功能的發(fā)揮是以商品供需雙方廣泛參加交易為前提的，只有現(xiàn)貨供需量大的商品才能在大范圍進(jìn)行充分競爭，形成權(quán)威價格。  

三是易于分級和標(biāo)準(zhǔn)化。期貨合約事先規(guī)定了交割商品的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，因此，期貨品種必須是質(zhì)量穩(wěn)定的商品，否則，就難以進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化。  

四是易于儲存、運(yùn)輸。商品期貨一般都是遠(yuǎn)期交割的商品，這就要求這些商品易于儲存、不易變質(zhì)、便于運(yùn)輸，保證期貨實物交割的順利進(jìn)行。  

根據(jù)交易品種，期貨交易可分為兩大類：商品期貨和金融期貨。以實物商品，如玉米、小麥、銅、鋁等作為期貨品種的屬商品期貨。以金融產(chǎn)品，如匯率、利率、股票指數(shù)等作為期貨品種的屬于金融期貨。金融期貨品種一般不存在質(zhì)量問題，交割也大都采用差價結(jié)算的現(xiàn)金交割方式。上市品種主要有銅、鋁、大豆、小麥和天然橡膠.2010年4月16日，滬深300股指期貨在中金所成功上市標(biāo)志著我國金融期貨市場的開始。  

設(shè)計依據(jù)  

期貨合約的各項條款設(shè)計對期貨交易有關(guān)各方的利益以及期貨交易能否活躍至關(guān)重要。  

1、合約名稱  

2、交易單位  

交易單位是指在期貨交易所交易的每手期貨合約代表的標(biāo)的商品的數(shù)量。例如，鄭州商品交易所規(guī)定，一手白糖期貨合約的交易單位為10噸。在交易時，只能以交易單位的整數(shù)倍進(jìn)行買賣。確定期貨合約交易單位的大小，主要應(yīng)當(dāng)考慮合約標(biāo)的的市場規(guī)模、交易者的資金規(guī)模、期貨交易所會員結(jié)構(gòu)以及該商品現(xiàn)貨交易習(xí)慣等因素。  

示例  

芝加哥期貨交易所（CBOT）小麥期貨合約  

交易單位  

5000蒲式耳  

最小變動價位  

每蒲式耳1/4美分（每張合約12．50美元）  

每日價格最大  

每蒲式耳不高于或不低于上一交易日結(jié)算價  

波動限制  

20美分（每張合約1000美元〕，現(xiàn)貨月份無限制  

合約月份  

7、9、12、3、5  

交易時間  

上午9：30～下午1：15（芝加哥時間），到期合約最后交易日交易截止時間為當(dāng)日中午  

最后交易日  

交割月最后營業(yè)日倒數(shù)第七個營業(yè)日  

交割等級  

2號軟紅麥、2號硬紅冬麥、2號黑北春麥、1號北春麥，替代品種價格差距由交易所規(guī)定  

上海期貨交易所黃金期貨標(biāo)準(zhǔn)合約  

交易品種  

黃金  

交易單位  

1000克/手  

報價單位  

元（人民幣）/克  

最小變動價位  

0.01元/克  

每日價格最大波動限制  

不超過上一交易日結(jié)算價±5%  

合約交割月份  

1-12月  

交易時間  

上午9:00—11:30下午1:30—3:00  

最后交易日  

合約交割月份的15日（遇法定假日順延）  

交割日期  

最后交易日后連續(xù)五個工作日  

交割品級  

金含量不小于99.95%的國產(chǎn)金錠及經(jīng)交易所認(rèn)可的倫敦金銀市場協(xié)會（LBMA）認(rèn)定的合格供貨商或精煉廠生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)金錠  

交割地點(diǎn)  

交易所指定交割金庫  

交割方式  

實物交割  

交易代碼  

AU  

上市交易所  

上海期貨交易所  

特點(diǎn)  

1、期貨合約的商品品種、數(shù)量、質(zhì)量、等級、交貨時間、交貨地點(diǎn)等條款都是既定的，是標(biāo)準(zhǔn)化的，唯一的變量是價格。期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)通常由期貨交易所設(shè)計，經(jīng)國家監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批上市。  

2、期貨合約是在期貨交易所組織下成交的，具有法律效力。期貨價格是在交易所的交易廳里通過公開競價方式產(chǎn)生的。國外大多采用公開喊價方式，而我國均采用電腦交易。  

3、期貨合約的履行由交易所擔(dān)保，不允許私下交易。  

4、期貨合約可通過交收現(xiàn)貨或進(jìn)行對沖交易履行或解除合約義務(wù)。[2]  

交易特點(diǎn)  

1．以小博大。期貨交易只需交納5-10%的履約保證金就能完成數(shù)倍乃至數(shù)十倍的合約交易。由于期貨交易保證金制度的杠桿效應(yīng)，使之具有“以小博大”的特點(diǎn)，交易者可以用少量的資金進(jìn)行大宗的買賣，節(jié)省大量的流動資金。  

期貨交易  

期貨交易  

2．雙向交易。期貨市場中可以先買后賣，也可以先賣后買，投資方式靈活。  

3．不必?fù)?dān)心履約問題。所有期貨交易都通過期貨交易所進(jìn)行結(jié)算，且交易所成為任何一個買者或賣者的交易對方，為每筆交易做擔(dān)保。所以交易者不必?fù)?dān)心交易的履約問題  

4．市場透明。交易信息完全公開，且交易采取公開競價方式進(jìn)行，使交易者可在平等的條件下公開競爭。  

5．組織嚴(yán)密，效率高。期貨交易是一種規(guī)范化的交易，有固定的交易程序和規(guī)則，一環(huán)扣一環(huán)，環(huán)環(huán)高效運(yùn)作，一筆交易通常在幾秒種內(nèi)即可完成。  

組成  

1、交易品種  

2、交易數(shù)量和單位  

3、最小變動價位，報價須是最小變動價位的整倍數(shù)。  

4、每日價格最大波動限制，即漲跌停板。當(dāng)市場價格漲到最大漲幅時，我們稱"漲停板"，反之，稱"跌停板"。  

5、合約月份  

6、交易時間  

7、最后交易日  

8、交割時間  

9、交割標(biāo)準(zhǔn)和等級  

10、交割地點(diǎn)  

11、保證金  

12、交易手續(xù)費(fèi)  

種類  

商品  

商品期貨與金融期貨  

商品期貨與金融期貨  

農(nóng)產(chǎn)品期貨：1848年CBOT（美國芝加哥商品交易所）誕生后最先出現(xiàn)的期貨品種。主要包括小麥、大豆、玉米等谷物；棉花、咖啡、可可等經(jīng)濟(jì)作物和木材、天膠等林產(chǎn)品。  

金屬期貨：最早出現(xiàn)的是倫敦金屬交易所（LME）的銅，已發(fā)展成以銅、鋁、鉛、鋅、鎳為代表的有色金屬和黃金、白銀等貴金屬兩類。  

能源期貨：20世紀(jì)70年代發(fā)生的石油危機(jī)直接導(dǎo)致了石油等能源期貨的產(chǎn)生。市場上主要的能源品種有原油、汽油、取暖油、丙烷等。  

金融  

金融期貨合約：以金融工具作為標(biāo)的物的期貨合約。  

外匯期貨：20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系解體后，浮動匯率制引發(fā)的外匯市場劇烈波動促使人們尋找規(guī)避風(fēng)險的工具。1972年5月芝加哥商業(yè)交易所率先推出外匯期貨合約。在國際外匯市場上，交易量最大的貨幣有7種，美圓，德國馬克，日圓，英鎊，瑞士法郎，加拿大圓和法國法郎。  

利率期貨：1975年10月芝加哥期貨交易所上市國民抵押協(xié)會債券期貨合約。利率期貨主要有兩類——短期利率期貨合約和長期利率期貨合約，其中后者的交易量更大。  

股指期貨：隨著證券市場的起落，投資者迫切需要一種能規(guī)避風(fēng)險實現(xiàn)保值的工具，在此背景下1982年2月24日，美國堪薩斯期貨交易所推出價值線綜合指數(shù)期貨。現(xiàn)在全世界交易規(guī)模最大的股指合約是芝加哥商業(yè)交易所的S&P500指數(shù)合約。  

作用  

一是吸引套期保值者利用期貨市場買賣合約，鎖定成本，規(guī)避因現(xiàn)貨市場的商品價格波動風(fēng)險而可能造成損失。  

二是吸引投機(jī)者進(jìn)行風(fēng)險投資交易，增加市場流動性。[3]  

影響因素  

期貨市場交易的是標(biāo)準(zhǔn)化合約，期貨品種的創(chuàng)新以標(biāo)準(zhǔn)化合約為載體，期貨品種創(chuàng)新必須通過成功的合約設(shè)計才能得以實現(xiàn)。品種創(chuàng)新的過程是選擇創(chuàng)新商品（包括實物商品與金融產(chǎn)品）與合約設(shè)計的過程。期貨合約在很大程度上繼承了其原生商品的相關(guān)特征，即“商品特征”，商品特征主要從相關(guān)商品的自然屬性及其現(xiàn)貨市場，來解釋影響該種商品期貨交易成功的各種因素，這些因素主要來自商品的現(xiàn)貨市場；同時期貨合約也會受合約設(shè)計本身各種因素的影響，即“合約特征”，合約特征則是從期貨交易的基本原理來分析期貨合約成功的影響因素，這些因素主要來自于期貨交易過程的合約及制度設(shè)計。商品特征與合約特征共同給出了影響期貨合約成功因素的完整描述。  

商品特征  

進(jìn)行期貨品種創(chuàng)新，第一項重要工作就是在眾多商品中選擇可能進(jìn)行期貨交易的品種。為了確定適合期貨交易的商品，國外早期研究主要將注意力集中在商品屬性上。下面的特征通常被認(rèn)為是期貨商品應(yīng)具有的屬性，這些屬性在中國的期貨書籍中早有論述，但其中某些特征的研究仍可繼續(xù)深入，下面的討論或許有助于我們拓寬品種創(chuàng)新的思路。  

（一）適宜貯藏。  

期貨市場的一個經(jīng)濟(jì)功能是分配現(xiàn)貨市場的存貨。擁有大量存貨的持有人可以有兩種選擇——只要商品在持有期內(nèi)不腐爛或者不減少，既可以把存貨出售，也可以持有存貨等待以后出售。期貨市場通過為存貨持有者提供回避價格變動風(fēng)險的保值服務(wù)，而成為現(xiàn)貨銷售業(yè)務(wù)的一個組成部分。因此，早期期貨市場都遵循商品不易腐爛、適宜儲藏的原則，進(jìn)行期貨交易的商品主要有谷物、棉花、咖啡、橡膠和金屬等。但是，隨著時間的推移，適宜儲藏的概念在不斷拓展。  

首先，技術(shù)進(jìn)步使適宜儲藏的標(biāo)準(zhǔn)得到進(jìn)一步擴(kuò)展。如先進(jìn)的制冷技術(shù)可以使易腐爛的商品大大延長保質(zhì)期，這一突破使不易貯藏的商品變得可貯藏了，傳統(tǒng)上不適合進(jìn)行期貨交易的商品具備了開展期貨交易的條件，如冷凍雞蛋、黃油和桔子汁期貨合約。  

其次，期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能改變了適宜貯藏的標(biāo)準(zhǔn)。Tomek和Gray(1970)認(rèn)為：“如果某種商品不需要以存貨的方式來滿足未來的消費(fèi)，存貨成本為零，那么今天的期貨價格就是對未來月份現(xiàn)貨價格的預(yù)測，這一預(yù)測以能夠得到的、與未來商品供求有關(guān)的信息為基礎(chǔ)，如商品的數(shù)量，相關(guān)替代品是否容易得到，在不同價格水平上這種商品供求預(yù)期變化等?！蹦敲矗蛇B續(xù)生產(chǎn)、不易貯藏的商品（如活的動物、鮮雞蛋、豆粕）與季節(jié)性的、非連續(xù)生產(chǎn)的、易貯藏的存貨商品（例如玉米）一樣可以進(jìn)行期貨交易。只要一種商品通過生產(chǎn)能夠隨時得到，那么用于期貨交割的商品不一定必須當(dāng)下就有存貨。  

相對于實物商品，金融產(chǎn)品的貯藏問題比較簡單，如國債憑證體積小、重量輕，非常易于保管；而盡管貨幣的實物儲存也很容易，但因電子匯劃等現(xiàn)代化支付及結(jié)算方式的使用，已經(jīng)不必使用現(xiàn)鈔交割；對于股票指數(shù)期貨，則因采用了現(xiàn)金交割方式而不需要用實物股票進(jìn)行交割。因此，對于金融產(chǎn)品而言，貯藏與保管的問題已經(jīng)解決。  

（二）同質(zhì)性。  

期貨合約不同于遠(yuǎn)期合約的明顯特征就是交易標(biāo)的物必須是標(biāo)準(zhǔn)化的商品。如果不能滿足這種同質(zhì)性的條件，交易所將無法對不同的市場參與者進(jìn)行結(jié)算。  

為了使交易標(biāo)的物不須通過視覺觀察、詳細(xì)書寫，或口頭描述（有較高的交易成本）等人的感觀行為來完成，在合約設(shè)計過程中對交易標(biāo)的物必須進(jìn)行客觀、標(biāo)準(zhǔn)的描述，以便于使買賣雙方都知道他們可以買到或必須交割何種質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的商品。Hoffman(1932)認(rèn)為要使交割等級簡單化和精確化，必須以可衡量的物理量為基礎(chǔ)。如果一種商品缺乏官方或行業(yè)普遍認(rèn)可的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)體系（從而同一等級不能被區(qū)分），那么注定要不符合期貨交易的要求。茶與煙草就是屬于更多需要個人評價、難以用標(biāo)準(zhǔn)方法辨別等級而無法進(jìn)行期貨交易的商品。應(yīng)該說，這一特點(diǎn)更多地在農(nóng)產(chǎn)品品種中體現(xiàn)。  

（三）價格的波動性。  

價格波動性對把保值者和投機(jī)者這兩類基本的參與者吸引到期貨市場中具有重要作用。Telser(1981)認(rèn)為價格變動是決定一種商品是否適宜進(jìn)行期貨交易的重要商品特征之一。他利用成本收益理論進(jìn)行研究的結(jié)果表明，價格波動的變化決定了一種商品期貨交易的出現(xiàn)（消失）或者增長（減少）。他認(rèn)為，如果一種商品的價格波動下降，則保值需求減少，期貨交易量下降，市場流動性降低，投資者的傭金和保證金等交易成本增加，而較高的交易成本加劇交易需求的降低，從而進(jìn)一步影響了交易量。價格波動的上升則使這個過程向反方向移動。較大的需求量使合約的交易量上升，從而增加了流動性，降低了成本，進(jìn)而增加了對交易的需求。對于投機(jī)者而言，只有存在價格波動性，才有賺取價差的機(jī)會，因此價格波動上升，獲利機(jī)會增加，投機(jī)者參與意愿增強(qiáng)。金融期貨的產(chǎn)生就在于實行浮動匯率制度行以及利率市場化后，匯率及利率價格波動性加大。20世紀(jì)80年代，美國銀價以每年4%的幅度變化，而金價的變化幅度僅有1%或更少，使得銀的期貨交易量超過了金(以往金是最活躍的貴金屬市場)。  

（四）足夠的現(xiàn)貨規(guī)模。  

期貨商品應(yīng)該有充足的現(xiàn)貨供給量與需求量，原因有三點(diǎn)：第一，商品供給充足，有助于避免價格壟斷。如一種商品的供給有限，則具有大量的金融資金的參與者將非常容易地控制價格。第二，大量的市場參與者有助于為期貨交易提供大量的潛在套期保值者。第三，充足的現(xiàn)貨市場有助于提供連續(xù)而有序的供給和需求力量，從而可以便利交割和期現(xiàn)套利的實現(xiàn)。有學(xué)者認(rèn)為，適宜進(jìn)行期貨交易的商品現(xiàn)貨流通規(guī)模應(yīng)超過50億美元。  

（五）無限制供給。  

無限制供給的商品有兩方面含義：一是市場沒有政府管制或壟斷；二是較低的交割成本。具體而言：  

1完全競爭形成的價格。如果一種商品的市場供給完全被政府、少數(shù)壟斷者所控制，這種商品的期貨市場不可能繁榮，有現(xiàn)貨控制能力的壟斷者可以決定現(xiàn)貨價格（或者至少是有力地影響著價格），從而能夠操縱期貨價格。1979年到1980年間，有人試圖操縱美國的銀期貨價格，雖然操縱最終沒有成功，但使紐約商品交易所和芝加哥期貨交易所（CBOT）銀期貨交易量分別降了74%和83%。  

政府對市場的干預(yù)也會影響對期貨市場的參與程度。如政府大量的國家儲備將使相關(guān)商品的期貨交易減少甚至消失。如美國棉花期貨交易在政府取消管制后才活躍起來。  

2較低的交割成本。交割成本的存在，將降低期現(xiàn)套利的可能性。如果交割成本較高，即使期、現(xiàn)貨價格存在較大差價也不會產(chǎn)生套利動機(jī)，從而期貨價格與現(xiàn)貨價格將無法實現(xiàn)回歸。較高的交割成本通常與下列因素有關(guān)：（1）將商品運(yùn)送到交割地點(diǎn)而發(fā)生額外的運(yùn)輸費(fèi)用，在很不方便的地方才有可供交割的商品，這主要可能是因交割地點(diǎn)設(shè)置不合理所致；（2）將實物商品長期保持在可交割狀態(tài)下等，這主要可能是賣方企業(yè)的管理體制有問題，或有操縱至少是影響價格的意向，也有可能是實物商品由現(xiàn)貨轉(zhuǎn)化為可用于期貨交割狀態(tài)的成本較高等。這些“非正?！钡囊蛩貙?dǎo)致交割成本過高，即使在美國也曾經(jīng)因此而導(dǎo)致小麥、玉米、棉花特別是土豆期貨交易出現(xiàn)一系列問題。  

為了解決實物交割環(huán)節(jié)遇到的流通問題，降低交割成本，現(xiàn)金交割制度被引入期貨交易中?，F(xiàn)金交割是一種不需使用實物的交割方式。這種方式使得許多傳統(tǒng)上不適宜或難以實現(xiàn)實物交割的商品能夠進(jìn)行期貨交易，如飼養(yǎng)牛期貨、土豆期貨以及股票指數(shù)期貨等。  

（六）場外交易。  

遠(yuǎn)期合約因沒有交易所作為履約的擔(dān)保者而面臨對手違約的風(fēng)險，并且遠(yuǎn)期合約只是一個雙邊協(xié)議，在結(jié)算日前了結(jié)合同比較困難，而期貨市場中市場參與者可以在交割日前隨時對沖平倉。盡管如此，場外交易對期貨交易仍具有一定的替代性。期貨交易是將合約的履約時間延長，從而實現(xiàn)回避價格風(fēng)險的目的。然而對于保值者而言，最有效率的做法只需把交割期延長，并不一定要將合約標(biāo)準(zhǔn)化。而遠(yuǎn)期合約可以使交易條件如結(jié)算日期、交割的特定商品、數(shù)量和價格更加符合交易雙方的要求等優(yōu)點(diǎn)，又在一定程度彌補(bǔ)了履約風(fēng)險與無法對沖等缺陷。但到目前為止，仍不能得到場外交易與期貨交易相互排斥的結(jié)論。如全球外匯交易大部分集中在場外交易，但美國的GNMA延期交割市場與GNMA期貨市場則同時獲得了成功。  

以上我們概括了期貨合約的商品特征，但在期貨交易的實踐中，有許多商品雖然符合上述條件期貨合約卻失敗了，而有些商品即使沒有完全達(dá)到上述條件但期貨交易仍然是成功的。例如，咖啡豆是按主觀評定級別的，GNMA存在遠(yuǎn)期交易市場等。因此，僅有商品特征無法解釋期貨合約成功與否的全部內(nèi)容。  

合約特征  

在研究期貨合約的商品特征基礎(chǔ)上，研究期貨合約的設(shè)計。期貨合約條款的設(shè)計，是影響市場參與者交易興趣的關(guān)鍵因素。按交易興趣或交易目的可以將期貨市場參與者分為保值者和投機(jī)者兩個基本類型，下面來分析影響這兩類參與者進(jìn)行期貨交易的合約特征。  

（一）對保值者的吸引。  

凱恩斯認(rèn)為：“如果一個期貨合約只考慮投機(jī)方的利益，這種合約決沒有獲得成功的希望。要使一個市場能夠運(yùn)轉(zhuǎn)下去，就必須有一種真正的、起基礎(chǔ)性作用的套期保值動機(jī)”。期貨合約設(shè)計以吸引保值者為基礎(chǔ)的理論是由Working(1953)提出的，他認(rèn)為期貨市場的交易量是由保值的數(shù)量決定的。那么如何設(shè)計合約才能吸引套期保值者呢？許多期貨合約最初上市的目的是出于商業(yè)用途，Working（1970）提出，“期貨合約的條款應(yīng)該符合現(xiàn)貨交易的運(yùn)作方式?！币驗?，現(xiàn)貨企業(yè)參與期貨交易是為了回避價格風(fēng)險，而有效的套期保值需要依賴于現(xiàn)貨價格與期貨價格之間高度的相關(guān)性，這也就必須使期貨交易的標(biāo)的物盡可能貼近現(xiàn)貨商品。而套利者可能會同時持有期貨頭寸和現(xiàn)貨實物，當(dāng)期、現(xiàn)貨價格存在價差時，他們就有可能進(jìn)行實物交割，只有期貨交易的標(biāo)的物與現(xiàn)貨商品基本相符，才能保證他們順利實現(xiàn)實物交割。因此，期貨合約要吸引保值者，既要使期貨合約的標(biāo)的物盡可能與現(xiàn)貨商品一致，同時期貨合約的交割規(guī)則也要盡可能符合現(xiàn)貨商品的流通習(xí)慣。  

保值者的流失是期貨合約失敗的重要原因。美國的小麥期貨交易是一個很典型的例子。美國堪薩斯城商品交易所（KCBT）曾經(jīng)是美國最主要的硬冬麥期貨市場。1940年，KCBT對該合約進(jìn)行了修改，允許軟紅小麥替代交割，當(dāng)時因價格關(guān)系只有硬冬麥能夠進(jìn)入交割。但到了1953年，價格關(guān)系發(fā)生了變化，軟紅麥成為最便宜的交割品種。由于該合約的期貨價格不再反映硬冬麥價格的變化趨勢，硬冬麥保值者開始從KCBT轉(zhuǎn)移到明尼阿布利斯交易所（MGE）的硬春小麥期貨市場和CBOT的軟紅小麥期貨市場。由于CBOT軟紅小麥期貨市場流動性很強(qiáng)，交易成本比KCBT更低，既然硬冬麥的保值者必須被迫進(jìn)行替代套期保值，在能夠達(dá)到降低價格風(fēng)險的目的的前提下，其交易必然流向交易成本最低的市場。于是，1953年下半年KCBT小麥期貨合約的空盤量和交易量大幅下降，原因就在于保值者的流失。而當(dāng)芝加哥商業(yè)交易所（CME）1961年9月首次推出凍豬肚合約時，雖然商業(yè)環(huán)境非常理想，但是因合約條款與現(xiàn)貨交易差異較大，如對貯藏時間、貯藏方法與等級的限制等，交易一直沒活躍起來。直到三年后即1964年交易所對這些條款進(jìn)行了修改，該合約的空盤量和交易量才開始顯著增加，其原因就在于通過修改合約而使期、現(xiàn)貨市場更加接近，改善了保值效果。因此，期貨合約設(shè)計與現(xiàn)貨經(jīng)營要相符，這對成功地吸引保值者是非常重要的。  

（二）對投機(jī)者的吸引。  

Gray(1961，1966，1967)發(fā)現(xiàn)空頭套期保值頭寸和多頭套期保值頭寸在數(shù)量上很難達(dá)到平衡，其不平衡部分需要由投機(jī)頭寸來填補(bǔ)，否則將會產(chǎn)生較大的價格偏離；一定量的套期保值頭寸需要更多的投機(jī)頭寸與之相適應(yīng)。適度的投機(jī)有利于提高保值效率。判斷保值效率的標(biāo)準(zhǔn)之一是套期保值成本。在一個成交量小、交投不活的市場上，套期保值交易很難尋找到合適的價位成交，也難以在合適的時候平倉結(jié)束套期保值，這無疑增加了套期保值的成本和風(fēng)險，從而導(dǎo)致保值減少，最終期貨市場消失。因此，套期保值者更喜歡流動性高的市場，一個期貨市場的流動性越高，套期保值者進(jìn)出市場就越容易。沃金認(rèn)為，“盡管期貨市場中大量的投機(jī)交易似乎是依靠套期保值成交的，但是對于同時在多個交易所交易的品種，套期保值者更喜歡利用投機(jī)交易成交量最大的交易所?！?nbsp; 

1跨市套利為流動性較差的相近合約輸入投機(jī)行為。美國的經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾經(jīng)對CBOT、KCBT和MGE的小麥期貨市場中投機(jī)者的作用進(jìn)行了分析。最初，大多數(shù)保值者因交割地點(diǎn)及交割品級等原因，比較喜歡KCBT和MGE的小麥期貨合約。然而CBOT是美國最大的小麥期貨市場，擁有數(shù)量最多的投機(jī)者和多樣的小麥交割種類。當(dāng)不平衡的保值指令（空頭和多頭不等時）沖擊KCBT和MGE時，其價格開始與CBOT小麥價格出現(xiàn)偏離。在KCBT和MGE的保值成本的上升最終使保值者轉(zhuǎn)移到CBOT，因為交易成本的上升超出了保值效果的提高。然而另一方面，專業(yè)的投資者也會對CBOT、KCBT和MGE小麥期貨合約進(jìn)行跨市場套利交易。Gray將這種套利活動看成是“對缺乏投機(jī)交易的市場轉(zhuǎn)移投機(jī)，以支持這些市場度過投機(jī)短缺時期”。他認(rèn)為KCBT和MGE小麥期貨能夠得以存在，主要?dú)w因于CBOT大量投機(jī)者的存在。但從長期看，流動性較差的同類期貨合約因缺少足夠的投機(jī)行為而沒有能力吸引保值者，大量的套利交易又將使市場間差價趨于縮小，從而最終導(dǎo)致附屬合約必定要消亡。  

2保值合約向相近的投機(jī)合約借用投機(jī)行為。CBOT的GNMA期貨合約（以下簡稱GNMA－CDR合約）規(guī)定GNMA存單的收據(jù)憑證（collateralizeddepositoryreceipt，CDR）根據(jù)固定公式折算價格后用于GNMA期貨合約交割。對于GNMA的保值者來說，CDR價格、GNMA（CD）期貨價格因與現(xiàn)貨價格相關(guān)性均很強(qiáng)，都能夠使他們達(dá)到降低基差風(fēng)險的目的。于是，1978年Amex商品交易所（ACE）和CBOT同時推出了吸引保值者參與的GNMA－CD合約，而GNMA－CDR合約則吸引了大部分的投機(jī)資金。在CBOT，GNMA－CD在GNMA－CDR交易池進(jìn)行交易，因為GNMA－CD合約從GNMA－CDR市場“借來”了投機(jī)行為而日趨活躍。但ACE只有GNMA－CD合約，并是其主要產(chǎn)品，在1980年該合約就停止交易了。  

3縮小合約規(guī)格吸引投機(jī)行為。期貨市場中，套期保值者數(shù)量較少，交易數(shù)額較大，而投機(jī)者中除大型機(jī)構(gòu)投資者外，還存在著大量的中小投機(jī)者，這些中小投機(jī)者也是提供市場流動性的重要群體。期貨合約規(guī)格的大小，既需要參考與相關(guān)產(chǎn)品的現(xiàn)貨經(jīng)營習(xí)慣，同時也要考慮對中小投機(jī)者的吸引。如合約規(guī)格過小，可能給現(xiàn)貨企業(yè)帶來不便，但合約規(guī)模過大，中小投機(jī)者將因缺乏資金而無力參與，進(jìn)而影響合約的活躍。美國銀期貨交易在1969年前集中在紐約商品交易所，當(dāng)時交易十分活躍。其合約規(guī)格為10000盎司/張。1969年11月，CBOT引進(jìn)了一種稍作修改的銀期貨合約——合約規(guī)格為5000盎司/張，獲得巨大成功，在兩年內(nèi)吸引了30%以上的銀期貨交易量。紐約商品交易所意識到合約規(guī)格的縮小對交易規(guī)模的促進(jìn)作用，于是他們在1974年也將銀合約規(guī)格降為5000盎司以便阻止市場份額中的進(jìn)一步損失。CBOT在1981年又將合約規(guī)格進(jìn)一步調(diào)低至1000盎司。  

（三）防止操縱。  

合約設(shè)計在注重吸引投機(jī)者和保值者的同時，如果有受到操縱的潛在危險，也會直接影響投資者特別是保值者的參與意愿。因此，期貨品種創(chuàng)新的另一目標(biāo)是設(shè)計一種難以被操縱的期貨合約。  

期貨合約的時限性要求，當(dāng)合約到期時，必須完成實物商品與資金的平衡。但是，由于現(xiàn)貨市場中實物商品實際可供交割量通常是有限的，這樣就有可能發(fā)生實物商品與資金不平衡的問題，由此而引發(fā)交割風(fēng)險。在合約交易的一般月份，買賣雙方所處交易環(huán)境基本相近，但隨著合約到期日（交割日）的臨近，如一方在交易中表現(xiàn)出明顯的資金優(yōu)勢或?qū)嵨镎加辛康膬?yōu)勢(自然原因或是蓄意操縱)而將另一方擠出的合約，會因經(jīng)常風(fēng)險而影響投資者的正常交易，這類合約通常需要進(jìn)行修改。  

在合約設(shè)計中，防止價格受到操縱的重要方法，是增加可參與交割的商品等級或交割地點(diǎn)，通過對與交割標(biāo)準(zhǔn)品相近的商品設(shè)置一定的質(zhì)量升貼水，或?qū)桓罨鶞?zhǔn)地以外的交割地點(diǎn)設(shè)置一定的地區(qū)升貼水來實現(xiàn)交割，從而增加可供交割實物量。但是，需要指出的是，這種方法也會遇到一些比較棘手的問題：  

首先，保值的有效性要求期、現(xiàn)貨價格必須具備很強(qiáng)的相關(guān)性。具有單一可交割等級的合約對于這一等級商品的保值者是最有吸引力的，因為交割等級明確，期貨價格參考定價的現(xiàn)貨價格相應(yīng)也就比較明確，這時期現(xiàn)貨價格相關(guān)性最強(qiáng)，在合約到期日能夠較好地實現(xiàn)回歸。但在有較多等級或種類的替代品時，賣方必然傾向于交割最便宜的等級，那么買方在交割時能夠得到什么樣的商品的不確定性就加大了。與此相似，可進(jìn)行交割的地點(diǎn)增多后，買方在交割時能夠得到什么地點(diǎn)的商品的不確定性也將加大。替代品等級越多，交割地點(diǎn)越多，產(chǎn)生的不確定性越大，保值的總體效果受到影響的可能性就越大。  

其次，升貼水設(shè)計非常重要。加大質(zhì)量貼水或縮小質(zhì)量升水有助于增加交割標(biāo)準(zhǔn)品的交割概率，以使期、現(xiàn)貨價格保持較好的相關(guān)性，但這將影響可供實物交割量的擴(kuò)大。如果地區(qū)升水過小或貼水過大，將導(dǎo)致基準(zhǔn)交割地以外的交割點(diǎn)實際交割很少，反之則使基準(zhǔn)交割地實際交割量減少，兩者都既增加了管理成本，又沒有起到擴(kuò)大交割量的作用。因此，需要找到能夠兼顧“保持期現(xiàn)貨價格相關(guān)性”與“擴(kuò)大可供實物交割量”兩個目標(biāo)的升貼水標(biāo)準(zhǔn)。也正因如此，對升貼水設(shè)計的合理性要求較高。質(zhì)量升貼水主要取決于實物商品等級間的內(nèi)在質(zhì)量、實用價值的差異，確定起來比較容易一些。而地區(qū)升貼水主要與運(yùn)輸成本、地區(qū)間現(xiàn)貨價格有關(guān)，如果運(yùn)輸成本與地區(qū)差價變動頻繁，地區(qū)升貼水也需要不斷調(diào)整，這必然使交易成本處于不穩(wěn)定狀態(tài)。所以，確定合理、穩(wěn)定的地區(qū)升貼水，需要有較為規(guī)范、成熟、統(tǒng)一的現(xiàn)貨市場。  

期貨交易  

期貨合約是期貨交易的買賣對象或標(biāo)的物，是由期貨交易所統(tǒng)一制定的，規(guī)定了某一特定的時間和地點(diǎn)交割一定數(shù)量和質(zhì)量商品的標(biāo)準(zhǔn)化合約，期貨價格則是通過公開競價而達(dá)成的。一般期貨合約規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)化條款有以下內(nèi)容：  

（1）標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)量和數(shù)量單位。如上海期貨交易所規(guī)定每張銅合約單位為5噸。每個合約單位稱之為1手。  

（2）標(biāo)準(zhǔn)化的商品質(zhì)量等級。在期貨交易過程中，交易雙方就毋需再就商品的質(zhì)量進(jìn)行協(xié)商，這就大大方便了交易者。  

（3）標(biāo)準(zhǔn)化的交割地點(diǎn)。期貨交易所在期貨合約中為期貨交易的實物交割確定經(jīng)交易所注冊的統(tǒng)一的交割倉庫，以保證雙方交割順利進(jìn)行。  

（4）標(biāo)準(zhǔn)化的交割期和交割程序。期貨合約具有不同的交割月份，交易者可自行選擇，一旦選定之后，在交割月份到來之時如仍未對沖掉手中合約，就要按交易所規(guī)定的交割程序進(jìn)行實物交割。  

（5）交易者統(tǒng)一遵守的交易報價單位、每天最大價格波動限制、交易時間、交易所名稱等等。  

期貨交易是投資者交納5%-10%的保證金后，在期貨交易所內(nèi)買賣各種商品標(biāo)準(zhǔn)化合約的交易方式。一般的投資者可以通過低買高賣或高賣低買的方式獲取贏利?，F(xiàn)貨企業(yè)也可以利用期貨做套期保值，降低企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險。期貨交易者一般通過期貨經(jīng)紀(jì)公司代理進(jìn)行期貨合約的買賣，另外，買賣合約后所必須承擔(dān)的義務(wù)，可在合約到期前通過反向的交易行為（對沖或平倉）來解除。  

期貨交易是商品生產(chǎn)者為規(guī)避風(fēng)險，從現(xiàn)貨交易中的遠(yuǎn)期合同交易發(fā)展而來的。在遠(yuǎn)期合同交易中，交易者集中到商品交易場所交流市場行情，尋找交易伙伴，通過拍賣或雙方協(xié)商的方式來簽訂遠(yuǎn)期合同，等合同到期，交易雙方以實物交割來了結(jié)義務(wù)。交易者在頻繁的遠(yuǎn)期合同交易中發(fā)現(xiàn)：由于價格、利率或匯率波動，合同本身就具有價差或利益差，因此完全可以通過買賣合同來獲利，而不必等到實物交割時再獲利。為適應(yīng)這種業(yè)務(wù)的發(fā)展，期貨交易應(yīng)運(yùn)而生。  

遠(yuǎn)期合約  

期貨合約與遠(yuǎn)期合約雖然都是在交易時約定在將來某一時間按約定的條件買賣一定數(shù)量的某種標(biāo)的物的合約，但他們存在諸多區(qū)別，主要有：  

（1）標(biāo)準(zhǔn)化程度不同。遠(yuǎn)期合約遵循契約自由原則，合約中的相關(guān)條件如標(biāo)的物的質(zhì)量、數(shù)量、交割地點(diǎn)和交割時間都是依據(jù)雙方的需要確定的；期貨合約則是標(biāo)準(zhǔn)化的，期貨交易所為各種標(biāo)的物的期貨合約制定了標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)量、質(zhì)量、交割地點(diǎn)、交割時間、交割方式、合約規(guī)模等條款。  

（2）交易場所不同。遠(yuǎn)期合約沒有固定的場所，交易雙方各自尋找合適的對象；期貨合約則在交易所內(nèi)交易，一般不允許場外交易。  

（3）違約風(fēng)險不同。遠(yuǎn)期合約的履行僅以簽約雙方的信譽(yù)為擔(dān)保，一旦一方無力或不愿履約時，另一方就得蒙受損失；期貨合約的履行則由交易所或清算公司提供擔(dān)保。  

（4）價格確定方式不同。遠(yuǎn)期合約交易雙方是直接談判，并私下確定，存在信息的不對稱，定價效率很低：期貨合約是在交易所內(nèi)通過公開競價確定，信息較為充分、對稱，定價效率較高。  

（5）履約方式不同。遠(yuǎn)期合約絕大多數(shù)只通過到期實物交割來履行：期貨合約絕大多數(shù)是通過平倉來了結(jié)。  

（6）合約雙方關(guān)系不同。遠(yuǎn)期合約必須對雙方的信譽(yù)和實力等方面做充分的了解：而期貨合約可以對雙方完全不了解。  

（7）結(jié)算方式不同。遠(yuǎn)期合約到期才進(jìn)行交割清算，期間均不進(jìn)行結(jié)算；期貨合約是每天結(jié)算，浮動盈利或浮動與虧損通過保證金賬戶來體現(xiàn)。  

期貨合約的條款

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